2015年11月13日，2015CCTV央視財經論壇暨中國上市公司峰會系列活動在北京舉行。在“首席經濟學家看經濟”論壇現場，中國人民銀行金融研究所所長姚余棟發表演講，就過去兩三年里，市場上對中國宏觀經濟的誤解，進行了分析與解讀。

    誤解一：中國的杠桿率過高

    從全球比較來說，應該是總體杠桿水平適中，遠低于美國、日本等發達國家經濟體的杠桿率。2014年末我國整體杠桿率包括金融機構，是四個部門的，居民部門、政府部門、金融機構和企業部門的杠桿率總體大約在236%GDP，如果剔除金融部門，中國實體部門總的杠桿率在217%，與之相比美國經濟的整體杠桿率是233%，日本經濟是400%，英國經濟整體杠桿率是252%，法國的經濟杠桿率是281%，最有可比性的是日本，因為日本和中國的普及率都是很高的，相比日本，中國還有一倍還可以走，日本400%都沒事，中國到450%也會沒事的，何況中國現在是200%，這個總體是不高的，總體是適中的。

    但是，中國企業部門的非金融企業部門的杠桿率上升比較快，在2008年金融危機之后，中國有四萬億的刺激計劃，居民部門的杠桿率上升已經達到35%左右，居民部門主要是用來房子的按揭，還有一些車貸和信用卡貸款，這是消費性的。政府占的是比較低57.8%，企業部門是非金融企業杠桿率，08年以前穩定在100%以內，國際金融危機之后也刺激，加杠桿速度比較明顯，2008年到2014年期間非金融企業杠桿率98%提高了近150%，猛增了51%左右，如果不考慮地方融資平臺的債務，杠桿率只提高了123%，接管也上升15%，我們230%將近40%左右的經濟杠桿中，主要企業部門的杠桿是比較高的，企業部門杠桿率主要過去六七年增速比較快。

    有一個在財政領域的黃金法則：你花錢做什么，你花錢是吃了喝了，是消費了，沒有積累資產。比如說拉丁美洲國家花錢赤字很多地方沒有赤字資產，中國無論中央政府，地方政府，花錢的時候都是購置資產，很多高速公路，地方基礎設施，很多用了平臺，平臺后面有資產，是遵守了地方的法則，我們是債務上的快，但是我們地方資產還有很多錢，將來把資產變賣一下還債就行了。我們是高，但是我們后面有資產，將來可以通過穩增長建立資本的形成和補充機制等措施形成溫和的去杠桿。

    大家也注意到，“十三五”規劃建議中，有這么一條去杠桿，說明我們很勇敢的認識到了中國經濟整體需要去杠桿，不回避這個問題。但是去杠桿是個比較長期的過程，不著急，到日本的400%的時候我們還有30年，所以這個不是問題，但是我們在這個過程中，且走且珍惜，且珍惜時候且去杠桿，這是個過程。

    誤解二：影子銀行風險過大

    我們的影子銀行與發達國家影子銀行有什么不一樣？中國的影子銀行基本是是影子的銀行，而發達國家更多是更多脫離銀行體系的非標業務，或者一定程度的影子銀行，他是以資產證券化回購市場，或者大量承擔信貸中的以市場為主，而中國是銀行的影子更多的為主，兩者是不一樣的，而發達國家很多影子銀行是游離于監管之外的，或者監管不一定是那么緊密，而我們銀行體系監管還是很到位的，特別是2013年國辦發的《關于加強影子銀行監管有關問題的通知》這是107號文，以后一系列的加強信托，理財業務的這種條例規范，現在影子銀行逐步在收縮。而且當然其中也是跟房地產，現在整個的投資下行有關系，因為影子銀行很多是房地產的。

    所以影子銀行的風險已經沒有那么大了，或者已經得到了有些治理。所以要用其他文，明確監管機構的這種責任，確立風險和匹配。這個文出的還是比較及時的，同時也給了一定過渡期，加上房地產下行，整體影子銀行不再是危機到整個安全的問題了，外界傳的也少了。

    誤解三：房地產崩潰

    大家想想全球房地產大部分都出現崩盤的，1991年日本，07年的美國，包括西班牙，包括英國，很多都是房地產崩潰造成的。因為房地產是特殊商品，依然很難找定價，房地產的定價至今在經濟科學中是無能為力的，哪怕在美國2006年發生危機之前，很多的美國經濟學家預測美國房地產都認為是健康的，結果恰恰是房地產出現了問題，往往房地產下行以后，都伴隨著銀行體系的危機，銀行體系根據房地產倒逼，太快、太緊了。

    而中國是無意之中拆了一個“核彈”，我們房地產價格走穩，投資從每年20%多已降到4%了，這么大的的下行，但是我們銀行體系，壞賬率沒有來自銀行的按揭，現在銀行壞賬上升，主要是些中小企業，包括一些個別大企業出現的問題，這說明我們很早實施了宏觀審慎，至少首付有30%的首付，這是一個了不起的事情。

    2014年以后，鎮化率戶籍人口55%，相當于日本的50年代，現在中國整體的經濟狀況非常像日本早期，是80年代早期。城鎮化率比這個更落后，因為中國很大，地區差別也很大，所以城鎮化還可以走二十年，走三十年。就可以說每年要再造一個上海，兩千萬人的上海，所以這個還是要走的，也是人類水平，終究要從農村走到城市，當然我們最終的結果希望能夠就是城鎮化率達到那么高，可能80%左右就停滯了。

    但是至少城鎮化率還在緩慢的走，有這個城鎮化率每年都有一個再造上海，三四線房子過剩，就要去庫存，很多農民工兄弟可能就到城里來，將來他們就可以購買這些房子，包括棚戶區改造可以用貨幣化方式，不用新建，而是買現有的方式，給符合資格的棚戶區的居民，受益者。所以這樣的話，有一個城鎮化的過程，相對溫和、緩慢長期的過程。保證我們的房子價格，無論一線二線三線總體是穩的，哪怕三四線也是穩的，也不會出現崩塌，一線還要找，這是一個非常難得的一個情況出現。

    但是無論如何大家要知道，房地產投資，由于我們人口結構已經從25降到4了，預計明年會觸底零，房地產是我們所有產業的大咖，因為它連接著30多個行業，所以房地產持續下行，是我們經濟下行壓力主要來源之一，但是終于有一天會下行的，關鍵下行危機就是金融穩定，下行沒有說金融穩定。所以我們得到的好處，是大于下行壓力的。

    誤解四：地方債的風險過大

    特別年初，說地方債風險過大了，以前影子銀行不行了，地方債也控制不住了，我們基本上是去年10月份發了著名的43號文，關于加強地方性債務管理的意見，應該說這個意見，從根本上使地方債將來走出很好的規范的渠道。

    今年8月29號，十二屆全國人大第16次會議通過了關于地方債的上線，給了一個上線，16萬億，此次就是說控制在100以內了，所以16萬億也不算高，中央政府負債就不算高，但是16萬億還算可以，所以地方債務以及將來發布債還是不太容易的，還要看地方的信用，市場認可程度。還要有一個經過國務院批準總體不能超過人大的限額。所以地方債務得到了長期根本的有效治理，這個很重要，所以沒什么太大風險了，大家看長債，包括這次今年年初做的幾次的債務置換，也是非常成功的，應該說使地方政府償還的整個的這個以前的地方個平臺，或者地方債務，銀行貸款，可能下降了將近300個GP，緩解了早期的以前的借款壓力，同時整個上面給峰頂了，當然這個頂也是可以調整，短期流行性就不存在這個問題了，所以地方債務過大也不在于中國的問題。很多國家，包括拉丁美洲國家、土耳其，很多的地方債是共同做的，而中國經過過去一年多的努力，地方債得到控制，當然也有將來會帶來一個地方的再想花錢就不太不容易了，可能本來就不應該那么容易。

    誤解五：央行擴大抵押品范圍是中國版QE

    因為抵押品是全球的發達國家央行都在做的事情，中國很多的中小公司95%以上是沒有評級的，而將來如果是商業銀行，拿著銀行的評級，比如說某個企業的評級當央行來，央行至少知道這個評級是多少，將來要發展內部評級，所以是人家30多年前就已經很發達了，所以央行擴大抵押品是全球央行的普遍事件，包括將來對企業的內部評級。

    現在是擴大試點，一聽擴大試點，有的人說要發洪水了，要七萬億了，這是風馬牛不相及的，但是擴大抵押品的，包括地方債的，還有不同的資產進入央行可抵押的范圍，這樣增加了我們未雨綢繆的能力，使得我們將來緊急情況下提供流動性更有保障，但是沒有提供流動性。今年反復出現這個事情，跟QE沒有什么關系，地方債是納入是全球央行的一個普遍的實踐，就是擴大到試點，將來可能要擴大到全國去，這是必然的過程。

    誤解六：銀行壞賬率過高

    我記得有投行說了，8.5%，進來怎么還？現在銀行的資產到9月份的時候，商業銀行不良貸款是1.59%，而全球是大約4左右，是偏低的，所以還不到2%，即使有些地方已經突破2%了也沒關系，全球是4%，我們低于全球的平均水平，而且現在的撥備率在167%，以后可能是150%，資本充足率在13.15%左右，其中核心資本在10.1%，核心資本很高，核心資本不缺，將來發點刺激債就能補充資本金。以前吃得很好，補充資本金補得很好，同時壞賬率低于全球水平，而且銀行中整個的利潤水平，雖然大家說銀行的斷崖式下跌，增長式浮動，但是整體水平還是高于全球的，壞賬比別人低。

    人家能做到巴塞爾3%的，我們也能夠做到，框架房地產下行，沒有影響到銀行的問題，2011年是銀監會有關部門就已經開始對這個進行了逆周期調整，要求撥備率，核銷率都要加大，所以這也是之前做了些準備。

    誤解七：人民幣會持續貶值

    我們的外匯儲備充裕，土耳其是60%，中國外債的管理是非常好的，很審慎的，又沒有多少外債，3%，這么大的金融順差，外債又很少，何況人民幣事實上已經是國際貨幣，今年有可能加入SDR，所以國際貨幣都是升值貨幣，都是強勢貨幣，人民幣本身就是國際貨幣，就是一個強勢貨幣，經濟增長還是可以的，所以人民幣不會持續貶值，會短期波動，短期貶值，但也會升。

    誤解八：外匯儲備的持續外流

    外匯儲備事情是比較復雜的，因為涉及到銀行在外匯市場的操作，還有外匯儲備投資資產的價格波動，還有現在大量都需要在全球投資的時候，這是刻不容緩的，所以這個外匯的變動比較復雜，也不會持續出現外流。大家看，現在外匯儲備下降，一季度1130億，二季度362億，終究會解匯的，人民幣是強勢貨幣，所以不存在這樣的問題，但是說有些變動，也是允許的，但是也不用特別在意。

    對中國經濟過去存在不同誤解，但希望我們把所有的誤解都作為善意的提醒，保持健康的危機意識，善于傾聽是中國經濟治理的重要一環，中華民族從來有一個居安思危的意識，是開放的，從善如流的，我們只要保持，把所有誤解，都作為善意的提醒，相信中國經濟在十三五期間保持至少6.5%。